商业银行理财子公司产品发展路径的思考

一、理财产品经营发展现状

随着商业银行理财子公司的陆续开业，理财子公司承接了母行的资管业务，并逐步成为理财行业的经营主体。截至2021年三季度末，理财子公司的产品规模达13.69万亿元，环比增长37%，占非保本理财产品存续规模的48.9%，环比提升10.1%。现阶段，理财行业的经营主要体现在以下几个方面。

产品规模快速增长，净值化转型压力放缓。根据银行业理财登记托管中心统计，截至2021年三季度末，银行非保本理财产品存续规模为27.95万亿元，同比增长 9.27%。其中，净值型理财产品共计24.2万亿元，占全部理财产品的比例为86.6%，净值化率环比增长7.6%。在净值化转型压力下，2020年三季度末至2021年三季度末，银行理财规模累计增长仅0.9%。近期，部分银行理财业务转型进度较为领先、整改压力有所放缓，在各类监管对理财产品估值方法进行严格约束的背景下，理财产品规模实现了小幅上升。随着理财业务日趋成熟以及理财产品更好的业绩表现，理财行业将携全新的净值化产品实现更加快速的增长。

投资者数量不断增加，同步增加长期限产品的需求。截至2021年三季度末，银行理财产品个人投资者共计7097万人，三季度新增983万人，环比增长16%；机构投资者共计28.9万户，三季度增长5.2万户，环比增长22%。同时，投资者持有理财产品的平均期限显著增长，9月份新发行封闭式理财产品平均期限为357天，较2021年6月份的281天环比增长27%，较2020年9月份的246天同比增长45%。资金期限的拉长有利于产品经理拓展资产配置的空间，提高产品业绩并增加客户黏性。

产品配置债券规模上升，配置非标和权益资产规模下降。截至2021年三季度末，理财产品投资债券资产20.45万亿元，环比提升26%；投资非标债权资产3.16万亿元，环比降低 16%；投资未上市公司股权等1.1万亿元，环比降低6%。同时，固定收益类、混合类理财产品的平均业绩基准基本稳定，三季度末的收益率水平分别为3.97%和4.4%，相较二季度基本持平。而权益类理财产品的平均业绩基准明显下滑，由6%以上的水平下滑至平均5.31%。非标资产规模自2018年开始整体呈现温和压降趋势，随着理财子公司承接理财产品中非标资产回表工作的推进，非标资产规模将进一步压降。理财产品直接配置权益类资产目前处于探索阶段，由于资产收益波动性较大，产品净值化转型对投资者的风险承受能力还在建设中，因此尚未在理财子公司资产配置中全面铺开。

二、理财产品经营发展面临的问题

（一）资管新规等监管政策逐步出台，产品净值化持续推进

2018年4月，资管新规明确“金融资产坚持公允价值计量原则，鼓励使用市值计量”，此规定开启了包括理财产品在内所有资管产品净值化转型的道路。2018年7月，资管新规补充通知， 明确允许封闭期半年以上的定开型产品在过渡期内使用摊余成本法计量，且现金管理类理财产品参考货币基金的“摊余成本+影子定价”方法估值。2021年6月，监管机构正式颁布《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》要求，“商业银行、理财公司应当对采用摊余成本法进行核算的现金管理类产品实施规模控制”，具体而言，“同一商业银行采用摊余成本法进行核算的现金管理类产品的月末资产净值，合计不得超过其全部理财产品月末资产净值的30%；同一理财公司采用摊余成本法进行核算的现金管理类产品的月末资产净值，合计不得超过其风险准备金月末余额的200倍”。2021年9月，财政部发布《资产管理产品相关会计处理规定（征求意见稿）》，拟统一资管产品会计处理的规则。

各项监管文件和窗口指导工作，都指向对理财产品净值化转型的推动力。自2018年以来，商业银行和理财子公司采取了多种方式推进该项工作，如发行新产品承接、二级市场出售、非标转标、部分回表等。实际上，非标转标的路径根据《标准化债权资产认定规则》的标准，多数转标渠道已被排除；回表资产受到母行资本、MPA指标等约束规模有限；新产品承接，只能承接符合监管要求的合格底层资产；二级市场出售，需要满足新投资者自身合规以及收益等多方面的要求。同时，商业银行和理财子公司在发行新产品时，整体的理财发行期限不断缩短，这也是为了在能够顺利在过渡期内自然到期做准备。随着行业规范化加速，理财产品净值化转型压力最艰难的转型时期或已过去， 但相关工作在严监管的压力下依旧持续推进过程中。

（二）纯固收产品规模扩张但管理费率较低，创收能力有限

目前，理财产品结构较为单一，纯固定收益类的理财产品占据了绝大多数的规模。根据银行业理财登记托管中心统计，截至2021年6月底，固定收益类理财产品存续余额为22.75万亿元，较年初增长4.31%，同比增长15.04%，占全部理财产品存续余额的88.18%。理财投向债权类、非标准化债权类资产余额为23.04 万亿元，占比达到80.39%，其中，在理财产品持有的债券资产中，利率债投资余额占比为6.14%，信用债投资余额占比为50.7%，同比增长4.18%。固定收益类产品规模占比大，决定了配置的资产以各类债权和非标准化债权资产为主，产品收益来源主要依靠债权类资产持有到期的票息或者交易产生的损益。

固定收益类理财产品由于其给投资者带来相对较低的业绩和较小的回撤，也决定了管理费用提取比例不高。根据中金公司的测算，2020年公募基金（不含专户）的管理费收入为1092亿元， 综合管理费率为0.62%；银行非保本理财产品的管理费收入为753亿元，综合管理费率仅为0.3%。权益类基金产品良好的业绩不仅给现有投资者创造了较高的投资收益，还吸引了更多的投资者参与，扩大了产品规模。同时，较高的管理费率提取比例，随着基金规模的扩张，也为基金公司创收更多的管理费收入。而理财子公司以发行固定收益类理财产品为主，配置权益类资产占比很少，不仅无法充分体现资本市场高速发展带来的红利，且由于提取的管理费率较低，压制了理财产品的业务创收。根据普益标准的统计，2021年6月银行理财新发净值型产品中固收类占比仍高达95%，混合型、权益类产品占比分别为4%和1%。因此，以固收类产品为核心产品仅是现有能力约束下的经营策略，并未充分发挥银行资源优势，商业银行和理财子公司拓展多元产品结构刻不容缓。

（三）权益产品规模有限且业绩基准不高，投研能力有待增强

2021年，受到净值化转型的影响，理财产品规模小幅增长， 但权益型理财产品的规模发展十分缓慢。根据银行业理财登记托管中心统计，截至2021年6月底，权益类理财产品存续余额为843亿元，较年初增长10.15%，同比增长1.54%，占全部理财产品余额的0.33%。混合类理财产品存续余额为2.96万亿元，较年初下降25.44%，同比下降35.89%，占全部理财产品存续余额的11.49%。根据普益标准的统计，截至2021年6月末，净值型权益类理财产品共计298款，占银行理财产品数量的比重仅为0.9%。目前，仅有招银理财、光大理财、华夏理财、信银理财、工银理财、宁银理财等六家理财子公司布局了公募权益类产品，招银理财、光大理财、信银理财、建信理财、工银理财、兴银理财、杭银理财、南银理财、徽银理财、中邮理财等十家理财子公司布局了私募权益类产品。从产品配置的底层资产的角度，根据银行业理财登记托管中心统计，截至2021年6月底，理财投向权益类资产余额为1.17万亿元，占总投资资产的4.07%，较2020年末的1.37万亿元资产余额下降14.6%。

对比公募基金在权益型资产上的配置能力，显著强于理财产品。根据中金公司的统计，2020年初至2021年6月末以来，公募基金净资产规模已经累计增长56%，资金净流入累计达8.27万亿元，其中股票型、混合型基金规模增速较快，占公募基金新增规模的57%。由于我国资本市场的健康发展和良好的业绩情况，截至2021年6月末，公募基金净资产规模已达到23万亿元（不含专户），其规模也已经逼近理财产品的总规模了。同时，公募基金的权益型产品在业绩上由于配置策略的不同，收益和回撤受市场影响较大，但整体高于权益型理财产品。

三、商业银行理财子公司的产品发展路径

优质的理财产品是理财子公司的核心竞争力，面对客户的不同资产配置需求，需开发投资收益、风险承担、流动性偏好、准入门槛、期限配置等差异化组合的多品类理财产品。根据中金公司的统计，参照海外优秀的银行系资管业务，其产品谱系全面，权益类产品、另类投资产品的战略地位较高。因此，丰富的理财产品类别是挖掘客户、营销客户、维护客户的核心竞争力，尤其在未来商业银行向市场放开代销渠道后，母行以代销费收入为导向的经营目标下，理财子公司提供的产品竞争力决定着其可管理的资产规模。

有序推进现金管理类理财产品的发行。现金管理类理财产品兼顾了客户对资金流动性和收益性的需求，在商业银行朝着多元化业务发展的竞争格局中，一度成为留住客户、提高客户黏性的重要抓手，且一直占据着理财产品规模近半壁江山。监管部门在2019年12月下发了《规范现金管理类理财产品（征求意见稿）》，并在2021年6月正式颁布现金管理产品新规，主要是对现金管理类理财产品的投资范围、投资集中度、杠杆比例、流动性管理等方面的具体标准，明确“摊余成本+影子定价”估值方法的具体适用条件和偏离度管理要求，在对产品采用摊余成本法核算时有明确的规模限制。总体而言，缩小了与货币基金等同类资管产品的监管差异。各家商业银行和理财子公司近期的工作是对该类产品在规模、配置的资产、估值等方面进行整改。

根据中金公司的统计，2021年6月，现金管理类理财产品规模环比下降，但2021年2月至7月现金管理类理财产品平均收益率并未降低，过去三个月收益率维持在3.04%的水平。可以大致判断，商业银行主动压降规模以符合监管要求，而非产品收益降低导致客户流失。考虑客户的操作机会成本等原因，在收益差距不大的前提下客户不会为差距不大的收益承担迁徙成本。因此，现金管理类理财产品继续发挥商业银行零售客户对流动性较高资金的资产配置需求。

稳定纯固收理财产品的发行规模。固定收益类投资最早是根据商业银行资金头寸管理的需要逐步发展起来的，资金头寸除了用于同业拆借等，配置的资产多属于国债、国开债、同业存单以及少量的信用债，均为银行间市场的主流资产。随着资管业务的发展，商业银行从被动的头寸管理发展为主动的资产配置，投资范围也逐步扩大到在交易所发行的短融、中票、公司债、资产支持证券等债权类资产。由于个人投资者无法直接参与到银行间市场交易中，该类产品给个人理财客户和其他机构客户提供了资产配置的一个渠道。